Les start-ups de la Silicon Valley se lancent dans une course à l’emprunt pour faire face à la pénurie de financement.
Les créateurs d’entreprises technologiques recherchent des solutions de financement créatives pour soutenir leurs activités alors que le capital-risque se tarit.
Les jeunes entreprises technologiques qui s’appuyaient traditionnellement sur les investisseurs bien placés de la Silicon Valley pour financer leurs ambitieux plans de croissance sont contraintes de recourir à des modes de financement alternatifs pour soutenir leurs activités et éviter des réductions drastiques de leur valorisation.
La forte baisse des opérations de capital-risque, conjuguée à la fermeture du marché des offres publiques initiales, a entraîné une pénurie de fonds pour de nombreuses entreprises technologiques privées au cours de l’année écoulée.
Les principales start-ups ont réduit leurs coûts de manière agressive, ce qui a provoqué une vague de licenciements dans le secteur technologique. Pourtant, un nombre croissant d’entreprises sont à court de liquidités et recherchent des modalités de financement plus créatives, selon des entretiens avec des sociétés de capital-risque, des entrepreneurs, des fonds de pension et des banquiers.
Les fondateurs d’entreprises ont conclu des accords axés sur la dette, tels que des prêts-relais, des actions structurées, des billets convertibles, des obligations participatives et des préférences de liquidation généreuses. Ces mesures sont conçues pour éviter le redoutable « down round », c’est-à-dire l’acceptation d’un financement à une valeur bien inférieure à celle que l’entreprise avait précédemment obtenue.
« Tout le monde prend des mesures correctives », a déclaré un investisseur basé à Sand Hill Road, l’artère californienne qui abrite un grand nombre des principaux groupes de capital-risque de la Silicon Valley, de Sequoia Capital à Andreessen Horowitz.
Alors que la déroute du marché semble devoir se poursuivre l’année prochaine, cette personne a déclaré que même les fondateurs de groupes technologiques bien capitalisés ont dû se demander : « Quels sont les ajustements [dont nous avons besoin] pour pouvoir vivre plus longtemps, comment pouvons-nous reporter le financement de l’année prochaine à 2024 ? »
Parmi les plus grosses opérations d’endettement de cette année figure Arctic Wolf, une société de cybersécurité évaluée à 4,3 milliards de dollars et soutenue par Owl Rock Capital, qui a levé un billet convertible de 400 millions de dollars en octobre, soit deux fois plus que son plus gros financement par actions.
L’application de livraison Gopuff, soutenue par SoftBank, a levé un billet convertible d’un milliard de dollars en mars et n’a pas envisagé d’emprunter davantage depuis lors, bien qu’elle ait levé plus de 2 milliards de dollars l’année dernière, ce qui a fait grimper sa valorisation à 15 milliards de dollars à la mi-2021.
Ces opérations sont assorties d’une prime de conversion, qui permet aux bailleurs de fonds de convertir les actions à un prix supérieur à celui d’une éventuelle introduction en bourse. Ces opérations représentent un pari que la société se négociera à un prix plus élevé après son entrée en bourse.
Selon Chris Evdaimon, investisseur dans des sociétés privées chez Baillie Gifford, les convertibles sont « un coup de pied dans la fourmilière ». « Elles sont principalement menées par des investisseurs existants qui disent que nous ne voulons pas non plus entrer dans cette discussion désagréable sur la valorisation en ce moment. »
Coatue Management et Viking Global Investors, qui étaient tous deux traditionnellement axés sur les actions publiques, ont commencé à lever des fonds pour investir spécifiquement dans des opérations d’actions structurées avec des start-ups plus tôt cette année.
Coatue vise 2 milliards de dollars pour son fonds. « Pour une société privée, le fait de réduire soudainement les prix de 75 à 80 % est un risque énorme. c’est un risque énorme », a déclaré le fondateur de l’entreprise, Philippe Laffont, à la presse « Nous pouvons vous proposer une alternative… Un capital qui vous donne plus de temps pour construire votre entreprise. »
Ces gros emprunts sont relativement rares pour les jeunes entreprises technologiques, les meilleures d’entre elles ayant été en mesure d’exploiter les énormes montants de financement des sociétés de capital-risque, qui ont accepté de financer de jeunes entreprises même à des évaluations exagérées au cours de la dernière décennie.
Toutefois, selon la société de données sur les investissements Preqin, les nouveaux accords de capital-risque ont chuté de 42 % au cours des 11 premiers mois de cette année pour atteindre 286 milliards de dollars, par rapport à la même période l’année dernière. Le cabinet d’avocats de la Silicon Valley, Cooley, a déclaré que la valeur totale des opérations de capital-risque à un stade avancé qu’il conseillait avait chuté de près de 80 % cette année.
Cette tendance est due à la déroute des valeurs technologiques, à un environnement macroéconomique incertain et à la hausse des taux d’intérêt. Dans le même temps, les offres publiques initiales sont tombées à leur plus bas niveau depuis 2009, coupant une source clé de financement pour les entreprises privées matures et leurs bailleurs de fonds.
« C’est l’année prochaine que tout se joue », a déclaré Ravi Viswanathan, fondateur de la société californienne New View Capital. « Il arrivera un moment où même les entreprises disposant de 18 à 24 mois de capital devront lever des fonds. Il y aura beaucoup de douleur ».
De haut en bas de la route de la Côte-de-Sable, les fonds de capital-risque ont revu leurs portefeuilles et ont averti les fondateurs qu’ils devaient partir du principe que les marchés des capitaux pourraient être fermés pendant une année supplémentaire et qu’ils devaient réorienter leurs stratégies de croissance vers la survie.
Les entreprises qui ont le plus de mal à trouver de nouveaux financements sont des groupes non rentables dans des secteurs à forte intensité de capital comme la fabrication de batteries ou la robotique.
« Nous sortons tout juste d’un environnement à la limite de la folie », a déclaré un investisseur institutionnel spécialisé dans la technologie. « Si vous aviez levé un montant exceptionnel à une valorisation non méritante, vous pensiez avoir très bien fait en tant que fondateur ou équipe de direction. Maintenant, cela vous revient en pleine figure ».
La chasse aux options de financement créatives pour protéger la valorisation d’une entreprise est un « vieux livre de jeu », a déclaré un gestionnaire d’investissement d’un grand fonds de pension qui investit beaucoup dans la technologie. « Mais cela fait longtemps que les sommes n’ont pas été aussi importantes et cela affecte tout le monde ».
Certaines entreprises persuadent les investisseurs existants d’apporter plus de capital à la même évaluation que leur précédente levée de fonds – ce que l’on appelle un « sideways round » – mais avec des conditions économiques sous-jacentes bien moins favorables pour l’entreprise.
Selon un banquier d’affaires, lorsque les entreprises sont désespérées, on voit circuler des feuilles de conditions « sales », c’est-à-dire des accords qui, à première vue, acceptent la valorisation existante de l’entreprise, mais qui comportent des conditions qui pourraient s’avérer plus avantageuses pour les nouveaux investisseurs.
« Les investisseurs disent qu’ils achèteront au même prix mais qu’ils veulent avoir l’ancienneté et être en haut de la pile en cas de liquidité », a déclaré Glen Kernick, responsable de la Silicon Valley chez Kroll, ajoutant qu’il avait vu un certain nombre d’accords signés qui prévoient que les investisseurs gagnent deux fois leur investissement avant les autres actionnaires en cas de vente ou de faillite.
Tonal Systems, qui développe des appareils de fitness intelligents, a conclu un accord de financement de ce type au début de l’année, selon les documents déposés par l’entreprise qui ont été rapportés par le Wall Street Journal.
Cette structure peut s’avérer brutale pour les actionnaires situés plus bas dans l’échelle d’ancienneté – comme les employés détenant des options d’achat d’actions – si la valeur de l’entreprise venait à chuter. Il s’agit d’un compromis entre accepter une baisse de la valorisation ou accepter des conditions punitives qui risquent de créer des conflits au sein de l’actionnariat d’une société, voire d’anéantir la valeur des employés.
Certaines entreprises réévaluent leurs propres actions afin d’améliorer le potentiel de hausse des actions des employés. L’application de livraison Instacart a réduit pour la troisième fois son évaluation interne à 13 milliards de dollars en octobre, contre 39 milliards de dollars en 2021. De même, Checkout.com, la start-up technologique la plus précieuse d’Europe, a réduit son évaluation interne à environ 11 milliards de dollars, après avoir obtenu une évaluation de 40 milliards de dollars en janvier.
La réduction de la valorisation interne – qui est distincte du prix déterminé par les investisseurs pour les actions privilégiées d’un groupe – profite au personnel en réduisant le coût des actions de leur entreprise. Cela donne aux employés la possibilité de réaliser des gains supplémentaires dans le cas d’opérations futures telles qu’une introduction en bourse.
« Nous disons aux entreprises de notre portefeuille qu’il ne faut pas trop s’ancrer sur une évaluation que vous aviez il y a quelques années, lorsque le marché était anormalement gonflé », a déclaré le gestionnaire d’investissement de Sand Hill Road. « Il est préférable de prendre son médicament maintenant ».
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